O a-histórico Federal Reserve

Publicado em 09/08/2018 por Valor Online

O a-histórico Federal Reserve

Os desdobramentos da economia nos últimos vinte anos ensinaram - ou deveriam ter ensinado - quatro lições ao Federal Reserve (Fed, o banco central dos Estados Unidos). Mas a atual postura de política monetária do Fed põe em questão se ele internalizou alguma delas.

A primeira lição é a de que, pelo menos enquanto a atual configuração da taxa de juros for mantida, a meta correta de inflação para o Fed deveria ser de 4% ao ano, e não de 2%. Uma meta mais alta é essencial para que se tenha o espaço suficiente para fazer os cortes de 5 pontos percentuais ou mais nas taxas de juros nominais de curto prazo habitualmente recomendados para amortecer os efeitos de uma recessão que atingir a economia.

O Fed protesta que mudar sua meta de inflação, mesmo que uma vez, corroeria a credibilidade de seu compromisso de garantir estabilidade dos preços. Mas o Fed pode pagar agora ou pode pagar mais tarde. Afinal, que virtude tem a credibilidade hoje, se significa aferrar-se tenazmente a uma política que priva as pessoas da capacidade de trabalhar direito amanhã?

A segunda lição é a de que os dois coeficientes de declividade (ou angulares) da equação algébrica que é a curva de Phillips - a ligação entre a inflação prevista e a atual, e a capacidade da inflação futura de reagir ao desemprego atual - são muito menores do que eram nos idos da década de 1970 ou mesmo da de 1980. O presidente do Fed na época, Alan Greenspan, reconheceu isso na década de 1990. Ele avaliou, com justeza, que pressionar por um crescimento mais acelerado e por um desemprego menor não significava assumir riscos excessivos, e sim colher benefícios fáceis e imediatos. O Fed atual parece ter uma visão diferente.

A terceira lição é a de que a inversão da curva de rendimentos no mercado de bônus não é apenas um sinal de que o mercado acha que a política monetária está apertada demais; é um sinal de que a política monetária está mesmo apertada demais. As pessoas que, com suas apostas, aumentam os preços dos títulos do Tesouro dos EUA de longo prazo, prevendo cortes das taxas de juros quando o Fed passa do ponto e desencadeia uma recessão são as mesmas pessoas que estão agora aflitas, perguntando-se quando deveriam começar a reduzir seus planos de investimentos porque uma recessão deverá gerar excesso de capacidade em breve.

O mundo real não é nenhum sistema fechado em que as relações econômicas mudam de forma totalmente previsível. A política monetária mais eficaz é a que reflete não apenas as lições da história como também a disposição de reexaminar concepções há muito sustentadas

O Fed tem atualmente uma "teoria do habitat" sobre por que desta vez é diferente - isto é, por que as preferências dos investidores por determinados prazos de vencimento permitem deduzir que uma inversão da curva de rendimentos deixaria de significar o que sempre significou. Mas imaginava-se que 2006, pouco antes de sobrevir a crise financeira, seria diferente também. (E houve muitas vezes antes disso que também se imaginou que seriam diferentes). A história sugere que desta vez é altamente improvável que seja diferente - e que a coisa não vai acabar bem se o Fed continuar a acreditar no contrário e se comportar com base nisso.

A quarta lição reflete, da mesma forma, desdobramentos que remontam há mais de 20 anos. Na década de 1980, não seria pouco razoável argumentar que o grande choque seguinte à macroeconomia dos EUA tendia a ser inflacionário. É muito mais difícil defender, de maneira razoável, esse argumento hoje. Nas últimas três décadas e meia, os maiores choques não foram inflacionários, como as crises do petróleo de 1973 e de 1979, e sim deflacionários, como a crise americana do crédito e da poupança das décadas de 1980 e 1990, a crise asiática de 1997, o colapso das pontocom, de 2000, os atentados de 11 de setembro de 2001, o colapso do crédito "subprime" de 2007 que começou nos EUA e a crise da dívida europeia de 2010.

A ex-presidente do Fed Janet Yellen me disse, ainda na década de 1990, que, em sua opinião, realizar o debate interno do Fed dentro do quadro das regras das taxas de juros aumentou grandemente a facilidade de migrar a partir do acordo em torno da estrutura e da situação da economia para um consenso rudimentar em torno da política monetária adequada.

Mas, pelo menos na minha opinião, neste momento o processo do Fed de partir de uma visão realista da economia para uma política monetária adequada não parece estar funcionando nada bem. Talvez seja a hora de o Fed levar suas discussões internas para um quadro mais explícito. Pode-se imaginar, por exemplo, o Fed adotar um método de "controle ótimo", por meio do qual as configurações da política monetária são estabelecidas pela realização de várias simulações de um modelo macroeconômico por meio do uso de combinações diferentes de taxas de juros e de ferramentas de demonstrações de resultados a fim de projetar a inflação e o desemprego futuros. O problema de métodos de controle ótimos é que o mundo real não é nenhum sistema fechado em que as relações econômicas nunca mudam, ou em que elas mudam de forma totalmente previsível. A política monetária mais eficaz - e, portanto, a mais confiável - é a que reflete não apenas as lições da história como também a disposição de reexaminar concepções há muito sustentadas. (Tradução de Rachel Warszawski)

J. Bradford DeLong, ex-vice-secretário assistente do Departamento de Tesouro dos Estados Unidos, é professor da Universidade da Califórnia, campus de Berkeley, e pesquisador adjunto da Agência Nacional de Pesquisa Econômica dos EUA.