Eleições e dissonância cognitiva do mercado

Publicado em 14/09/2018 por Valor Online

Eleições e dissonância cognitiva do mercado

Eleições tipicamente geram volatilidade no preço dos ativos e nas variáveis macroeconômicas. Esta volatilidade costuma ser maior em países emergentes do que em países desenvolvidos. Nos países desenvolvidos, a incerteza deriva essencialmente do resultado eleitoral: quem será o vencedor? Resolvida esta incerteza, reduz-se a volatilidade. Como as preferências econômicas do incumbente e do desafiante são conhecidas, a direção da política econômica está dada. Por sua vez, nos países emergentes, a incerteza eleitoral é superposta à incerteza sobre a preferência econômica dos candidatos. Assim são comuns episódios onde o discurso econômico pré-eleição difere diametralmente da política econômica adotada posteriormente.

Exemplos conhecidos são as eleições presidenciais brasileiras de 2014 e 2002. Neste contexto, os sinais derivados dos resultados das pesquisas eleitorais e das possíveis escolhas de política econômica pelos candidatos são de difícil interpretação. Estes sinais tipicamente exibem alta frequência, muito ruído e direção e sentido de propagação irregular.

A dificuldade de interpretar estes sinais em termos de preços de ativos e variáveis macroeconômicas confunde os agentes e pode gerar o fenômeno da dissonância cognitiva. A dissonância cognitiva ocorre quando se estabelece uma crença sobre algo, porém se age de forma distinta daquilo que se acredita. Ou seja, as convicções do agente interferem na sua percepção da realidade. Neste artigo, argumentamos que há uma dissonância entre as expectativas de mercado para a economia e os preços dos ativos brasileiros.

No Brasil, eleições tipicamente geram muita volatilidade na economia. No gráfico, está representada a evolução da volatilidade na taxa de câmbio real-dólar no período eleitoral (ajustada em relação à média da taxa no período). O horizonte eleitoral tem como ponto de referência a data do 1º turno das eleições presidenciais. Podemos observar que a volatilidade neste ano tem sido superior àquela observada nas 3 últimas eleições e apenas inferior àquela que ocorreu em 2002.

Neste ano, o real já se desvalorizou 24,7 % frente ao dólar. Dois fatores contribuíram para isso. O primeiro fator está ligado à piora do cenário externo. Fatores como a redução do diferencial de juros entre Brasil e EUA; as crescentes pressões protecionistas contra o livre comércio e a piora da percepção do risco de países emergentes com as crises na Argentina e na Turquia. Deste o início do ano, o dólar valorizou-se frente à lira turca e ao peso argentino, respectivamente 60,5% e 112,7%.

O segundo fator contribuinte foi o resultado das últimas pesquisas eleitorais. Nelas, reduziu-se a percepção de vitória de um candidato capaz de aglutinar apoio social e parlamentar para implementação do necessário ajuste fiscal. As chances de um 2º turno polarizado entre o candidato do PT e Jair Bolsonaro reforçam esta percepção. O crescimento da polarização e da intolerância política são reflexos deste fato. Cresce também a propensão do eleitor centrista no voto estratégico. Todos estes fatores tendem a gerar mais volatilidade no curto prazo.

Preços dos ativos ou as projeções do Focus estão em dissonância com as chances de vitória de um candidato heterodoxo

Enquanto os preços dos ativos exibem alta volatilidade, as projeções para a economia brasileira na pesquisa Focus antecipam um déficit primário de 1,5% do PIB em 2019, uma taxa de crescimento do PIB de 2,5%, um câmbio de R$ 3,70/US$ e a taxa Selic em 8% ao ano no final do mesmo ano. Um cenário apenas plausível com a eleição de um(a) candidato(a) capaz de implementar as reformas. Os preços dos ativos ou as projeções do Focus estão em clara dissonância com as chances de vitória de um candidato com propostas heterodoxas ou com baixa capacidade de implementação das reformas. Não necessariamente teremos o mesmo stress verificado em 2002, mas um cenário róseo como o projetado pela pesquisa Focus não nos parece realista. O mercado pode dar o benefício da dúvida por algum tempo, mas a lua de mel pode durar pouco, dada a necessária urgência da consolidação fiscal.

Lembramos que em 2002, o país enfrentava uma situação de vulnerabilidade externa e fragilidade fiscal. A relação entre a necessidade de financiamento externo e os recebimentos em conta corrente mais reservas era de 287% em 2002, enquanto foi de 65% em 2017. Simultaneamente, a dívida doméstica, em parte dolarizada, atingiu 59,8% do PIB em 2002. O risco-país (medido pelo CDS de 5 anos) atingiu 3950 pontos em 2002 frente ao máximo 304 pontos neste ano. Em 2002, A taxa de câmbio atingiu R$ 4/US$, equivalente ao valor atualizado de R$ 7,16 /US$. No entanto, a fragilidade fiscal persiste na economia brasileira. Um cenário de baixo crescimento, juros e estoque da dívida elevados configuram uma dinâmica explosiva para o endividamento público, se não revertida rapidamente.

Neste cenário, como evoluirá esta dissonância cognitiva? Tipicamente, ela evolui de três maneiras. Na primeira, alteram-se as crenças para adequá-la à realidade. Neste aspecto, as expectativas da pesquisa Focus não refletem a volatilidade dos ativos financeiros. Alta volatilidade na economia afeta negativamente o investimento e a atividade econômica.

Na segunda, a realidade altera-se de forma a alinhar-se as crenças. Assim, a pesquisa Focus antecipa um resultado otimista quanto à política econômica a ser adotada pelo próximo governo, dada a volatilidade dos ativos. Finalmente, na terceira possibilidade, nem a realidade, nem a crença são alteradas. Estabelecendo-se um conflito nesta relação dissonante, o que acentuará a volatilidade e afetará sobremaneira o desempenho da economia em 2019.

Clemens Nunes e Marcelo Kfoury Muinhos são professores da Escola de Economia de São Paulo (EESP-FGV).